02.01.2010: DAX®-Bewertungen

Bewertung zum 30.12.2009

Der wirtschaftliche Abschwung scheint einen Boden gefunden zu haben. Es gibt sogar partiell ein leichtes Wachstum. Berücksichtigt man allerdings die massiven staatlichen Konjunkturspritzen muss man leider feststellen, dass der Mini-Aufschwung in vielen Bereichen noch nicht selbsttragend ist. Zum Teil erhalten die staatlichen Stützungsmaßnahmen auch Überkapazitäten und verzögern so die notwendige Bereinigung. Die wirtschaftliche Entwicklung der letzten beiden Jahrzehnte hat zu einem erklecklichen Anteil von einer übertriebenen Verschuldung von Firmen und Verbrauchern gelebt. Diese Entwicklung hat viele Fehlstrukturen geschaffen die erst noch bereinigt werden müssen. Die Firmen und Verbraucher haben zwischenzeitlich ihr Sparen ausgeweitet und die großen Banken treiben mit dem billigen Geld der Notenbanken im Eigenhandel in allen möglichen Anlageklassen die Preise. Das billige Geld der Notenbanken fördert momentan weitere Fehlentwicklungen und Blasen. Dies tat auch unserem Leitindex gut. Der DAX® wuchs in diesem Jahr um satte 23,85 %. Seit dem Intraday-Jahrestief am 9. März legte er eine rasante Erholung hin und verbesserte sich um glatte 66 %. Im Spätsommer verringerte sich die Wachstumsgeschwindigkeit erheblich und so gewann er seit unserer letzten Bewertung Ende September nur noch 6,74 % hinzu. Die Stimmung ist sehr gut. Der Bull/Bear-Index ist wieder in die Nähe seines Jahreshöchststandes vorgerückt. Die Finanzbranche scheint weitgehend investiert zu sein. 48 % Bullen stehen nur 24 % Bären gegenüber (Quelle: Cognitrend). Die Aktienpreisentwicklung entspricht nicht ansatzweise der wirtschaftlichen Entwicklung. Auch für die nächsten Jahre sieht es nicht so rosig aus wie uns die Aktienkurse vorgaukeln wollen. Spätestens mit dem Ende der Phase des billigen Geldes steht die Ausnüchterung an.

Ausgangsdaten

Basis sind die Xetra®- Schlusskurse vom 30.12.2009. Die Kurse und das jeweilige Gewicht einer Aktie im DAX® sind von der Deutschen Börse. Die Dividenden mit denen die berechnet wird und das aktuelle (Basis: Aktuelle Schätzungen von I/B/E/S) der Aktien sind aus der Süddeutschen Zeitung. Die Zahlen zur sind von der Deutschen Bundesbank. Die DAX®-Bewertung wird gewichtet ausgeführt ( siehe ). D.h., eine Aktie mit sehr großer Marktkapitalisierung geht stärker in das Ergebnis ein als eine Aktie mit einer weit geringeren Marktkapitalisierung. Seit dem 24.06.2002 wird dabei nur noch der so genannte frei handelbare Anteil berücksichtigt. Dieser Anteil wird regelmäßig überprüft und verändert damit ebenso wie der Kurs das Gewicht der Aktie im DAX®. Weitere Regeländerungen bezüglich Gewichtung und frei handelbarem Anteil gab es im Oktober und November 2008.

Im Laufe des Jahres wurde der DAX® dreimal umgestellt. Als erstes verließen die DEUTSCHE POSTBANK und INFINEON TECH. wegen zu geringer freier Marktkapitalisierung aufgrund der "Fast Exit" Regel den DAX®. Ersetzt wurden sie durch HANN.RUECKVER. und FRESENIUS. Mitte des Jahres verließ uns wegen zu geringem Börsenumsatz dann schon wieder HANN.RUECKVER.. Ersetzt wurde sie durch INFINEON TECH., die uns erst 6 Monaten vorher verlassen hatte. Kurz vor Weihnachten mussten uns dann die VOLKSWAGEN-Stämme, wegen einem Absinken des frei handelbaren Anteils der Marktkapitalisierung unter 10 %, verlassen. Ersetzt wurden sie durch die VOLKSWAGEN-Vorzüge. Sie führten zufällig die Rangliste, die sich nach den Kriterien Marktkapitalisierung und Umsatz berechnet, an. Dies führte zu einer neuen Zusammenstellung des Lotto-Depots mit einer gleichzeitigen internen Bewertung vom DAX®. Die jetzige Bewertung ist die übliche Bewertung zum Jahresende.

Umlaufrendite 2009

Die Liquiditätsflutung der Notenbanken hat es geschafft die Umlaufrendite im Bereich von 3 % zu halten. Nachdem es nach dem tiefen Absturz erste Zeichen einer wirtschaftlichen Erholung gab, stieg die Umlaufrendite wieder an. Im Sommer wurde dann immer mehr Marktteilnehmern klar, dass das primär Reaktionen auf eine übertriebene Bremsung und Pflänzchen, erzeugt und gedüngt durch die staatlichen Konjunkturmaßnahmen, waren. Eine nachhaltige Entwicklung war und ist bis jetzt nicht in Sicht und damit schwand die Angst vor inflationären Entwicklungen. Gleichzeitig stiegen die Banken mit dem billigen Geld der Notenbanken immer stärker in den Kauf von Anleihen ein. Mit kurzfristigem Geld der Notenbanken wird der Kauf länger laufender Anleihen refinanziert. Ein scheinbar risikoloses Geschäft. Die HYPO REAL ESTATE lässt grüßen. Diese Zinsmarge soll bei der Sanierung der Banken helfen. Mit dieser Methode braucht es dazu noch Jahrzehnte. Drehen die Märkte, kann es zu weiteren großen Schwierigkeiten im Bankenbereich kommen. Die Staaten sehen diese Entwicklung gerne. So können sie die Staatsanleihen wegen explosiv gestiegener Neuverschuldung billiger am Markt platzieren. Sollte noch eine Andeutung von Rationalität beim Staat und den Banken vorhanden sein, rechnen beide damit, dass die Zinsen noch jahrelang am Boden bleiben werden und dass die Wahrscheinlichkeit weiter fallender Zinsen größer wie die steigender Zinsen ist. Wegen den geringen Änderungen (Renditen) waren dieses Jahr Staatsanleihen eine langweilige Angelegenheit.

Am 15 Januar, am 5.März, am 2. April und am 7. Mai veränderte die EZB die Zinssätze und so sank dieses Jahr der Leitzins (Mindestbietungssatz für die Hauptrefinanzierungsgeschäfte des €urosystems) von 2,5 auf 1 % (für Spitzenrefinanzierungsfazilität von 3,00 auf 1,75 % und für die Einlagefazilität von 2,00 auf 0,25 %). Gleichzeitig begann die EZB mit echtem Gelddrucken und kaufte Pfandbriefe der verschiedenen €uroländer auf. Schon im vorherigen Jahr erreichte der Leitzins in den USA den absoluten Tiefpunkt. Er schwankt seitdem zwischen 0,25 und 0 %. Da weitere Zinssenkungen nicht mehr möglich sind, wurde der Beschluss des Federal Open Market Committee (FOMC) der US-Notenbank in die Praxis umgesetzt und die Notenbank ging zum "Quantitative Easing" über. Sie kaufte massiv Schrottpapiere der Immobilienfinanzierer und Staatsanleihen auf. Es fand damit ein massives Gelddrucken statt. Alle diese Maßnahmen erzeugten eine Liquiditätsschwemme sondergleichen und trieben fast alle möglichen Anlageklassen über den Eigenhandel der Banken nach Norden. In diesem künstlich erzeugten "Anlagenotstand" schossen auch die Preise der Firmenanleihen in die Höhe. Es entstand sogar eine hohe Nachfrage nach sehr schlecht bewerteten Firmenanleihen. Dies ermöglichte den Firmen Neuemissionen von Anleihen zu günstigen Konditionen. Diese Gelder dienten aber kaum Neuinvestitionen. Sie dienten primär der Refinanzierung fällig werdender Anleihen und der Finanzierung des weiteren Schuldenwachstums bedingt durch die schlechte wirtschaftliche Lage. Auch die Staaten konnten damit ihre massive Neuverschuldung am Markt problemlos platzieren. In der realen Wirtschaft kommt dieses Geld aber aus einfachen Gründen nicht an. Die Verbraucher entschulden (sparen) sich weiter und die Firmen haben ihre Investitionen stark zurückgedreht (sparen). Die Banken aber treiben mit diesem billigen Geld der Notenbanken die Energie-, Lebensmittel- und andere Rohstoffpreise in die Höhe. Damit steht dem Verbraucher noch weniger Geld für den Konsum zur Verfügung und die Firmen kommen noch stärker unter Druck. Und was tut die Politik: Bis heute hat sie keine neuen Regulierungen, außer der jetzt legalen Bilanzfälschung (Bewertung für Schrott zum Einkaufspreis und nicht mehr zum Marktpreis) verabschiedet. Sie schaut dem irrealen Spiel der Groß- und Notenbanken weiter wie gelähmt zu, betreibt als Ersatzhandlung die Bonidiskussion und wartet auf den nächsten noch größeren Krach.

Der Sparer wird durch die Aktionen der Notenbanken abgezockt. Er bekommt für sein hart erwirtschaftetes Geld einen immer geringeren Zins. Die Tageszinsen erreichen aktuell bis zu 1,6 %, Festgelder in einem 6-Monatsbereich erreichen sehr selten 1,8 %. Tendenz weiter sinkend. Zahlt Ihre Bank weniger? Wenn ja, tragen Sie Ihre Gelder zur Konkurrenz! Der Finanzminister profitiert stark von der Krise. Seine Tagesgeldanleihe zahlt aktuell bei absoluter Sicherheit 0,26 %. Die Renditen bei Bundesschatzbriefen sind wieder gesunken. Sie betragen momentan beim Typ A (6 Jahre) 2,29 % und beim Typ B (7 Jahre) 2,56 %. Die Zinsen befinden sich auf einem außergewöhnlich niedrigem Niveau. Aus dieser Sicht wären steigende Zinsen in absehbarer Zeit nicht unwahrscheinlich. Steigende Zinsen wären aber für die weiter explosiv anwachsenden Staatsverschuldungen und dem hohen Investmentgrad der Banken in Anleihen eine Katastrophe. Die Folge wären Staats- und Bankenpleiten. Man wird deshalb wahrscheinlich alles mögliche tun um die Zinsen weiter am Boden zu halten. Sie werden deshalb wahrscheinlich auf mittlere Sicht eher gleich bleiben als steigen. Trotzdem bleibt ein Einstieg in Anleihen hoch risikoreich. Der Markt könnte stärker als es alle Regierungen und Notenbanken zusammen sind werden und auf eine zunehmende Inflation der Güter des täglichen Lebens massiv reagieren.

Viele US- und andere Großbanken mit Investitionsabteilung profitieren heute mehrfach von der von ihnen im wesentlichen mit erzeugten Krise. Die massiven Neuemissionen von Staats- und Firmenanleihen lassen die Provisionskasse klingeln. Der Eigenhandel in fast allen Anlageklassen, mit fast kostenlosen Krediten durch die Notenbank finanziert, tut ein Übriges. Dies und die geänderten Bilanzierungsregeln lassen die inzwischen ausgewiesenen Gewinne über diejenigen von vor der Krise anwachsen. Trotzdem sind sie größtenteils Zombiebanken die noch lange das rettende Ufer nicht erreicht haben. Auch mit den momentanen Marktmanipulationen wird es sehr lange dauern bis sie sich saniert haben. Deshalb ist das Vertrauen zwischen den Banken auch noch nicht zurück gekehrt. In ihren Kellern tauchen inzwischen neue Leichen auf (Firmen- und Gewerbeimmobilienkredite). Auch in den USA liegen die Zinsen am Boden. Momentan erhält man in den USA für Tagesgelder 0,06 %. US-Staatsanleihen (Treasury Note) rentieren bei 2 Jahren mit 1,10 %, bei 5 Jahren mit 2,67 %, bei 10 Jahren mit 3,83 % und bei 30 Jahren mit 4,63 %. Die Renditen liegen im mittleren und längeren Anlagezeitraum trotz den massiven Eingriffen der US-Notenbank etwas höher als in der €urozone. Eine ganz andere Welt ist Japan - ein nicht unwahrscheinliches Szenario für die USA. Die Rendite für 10-jährige Staatsanleihen ist dort auf 1,02 % gefallen.

€uro/US-$ 2009

Das große "Deleverage" (Abbau der Schulden) setzte sich bis Anfang März fort. Dies führte zur weiteren Teilauflösung des Currency Carry Trade und zu einer starken Repatriierung des US-$. Wieder war die perfekte Spirale nach Süden eingeleitet. Die massiven Maßnahmen der Notenbanken, besonders das "Quantitative Easing", stoppten den Niedergang und leiteten die Rückkehr der Großbanken in den Eigenhandel in allen möglichen Anlageklassen auf Kredit ein. So kehrte der US-$ schnell zurück und der €uro legte wieder im "Wert" zu. Seit Anfang Dezember scheint es wieder eine Trendumkehr zu geben. Im Oktober begann die Stagnation der europäischen Aktienmärkte. Die Anleihepreise fallen seit Mitte Dezember etwas stärker. Gleichzeitig verstärkte sich die Diskussion über Staaten in potentiellen Zahlungsschwierigkeiten. Der Aktienumsatz brach weiter ein und erreichte, wenn man den automatisierten Handel der über die Hälfte ausmacht und nicht zu Haltepositionen führt, abzieht, ein selten dagewesenes Tief. Es wenden sich immer mehr Kleinanleger von den Aktienmärkten ab und überlassen der Finanzbranche die Märkte. Es könnte sein, dass es größere Umverteilungen gibt und dass mittels US-$ finanzierte Haltepositionen immer stärker aufgelöst werden. Die "reine" Devisenspekulation spielt auch eine wesentliche Rolle. Sie verstärkt die hier geschilderten Bewegungen und ist oft sogar deren Auslöser.

Inzwischen ist die japanische Notenbank wieder in massives Gelddrucken übergegangen. Sie kauft in ihrem "Quantitative Easing" nicht nur Anleihen und Schrottkonstrukte auf, nein, sie kauft sogar Aktien auf. Auch die nicht geringe Staatsverschuldung hat in Japan explosivartig zugelegt und beschleunigt weiter. Ein Grund ist sicherlich auch die aktuelle Yen-Stärke, die durch dessen Repatriierung ausgelöst wurde und so die Exporte schädigt. Der kurzfristige US-$ ist inzwischen billiger und sowieso liquider. Damit scheint es zu einem Abwertungswettstreit zwischen den USA und Japan zu kommen. Die schon übermäßig in der Welt herumvagabundierenden Devisenberge wachsen weiter stark an und erhöhen so täglich die eh schon große Gefahr eines Devisen-Crashs. Die Art wie die Notenbanken und staatlichen Verwaltungen die Krise bekämpfen ist ohne Beispiel und hochgefährlich. Die Gäule, die es gilt im Zaum zu halten, werden immer mehr. Bricht einer aus, kracht es im Gebälk. So könnten heute z.B. Zinssteigerungen auf eine übliche Größe starke Erschütterungen auslösen. Die Mischung aus einem Staatsanleihe-Crash und riesigen Devisenturbulenzen würde unsere "ratlosen Artisten in der Zirkuskuppel" wahrscheinlich überfordern. Dabei haben schon jetzt die Volatilitäten an den Devisenmärkten Größenordnungen erreicht, die jede Marge beim Handel mit realen Wirtschaftsgütern bei weitem überschreiten. Der weltweite Handel wird dadurch immer schwieriger und kann deshalb nur sinken.

Leichtes Rohöl (WTI) 2009

Die Nachfrage nach Energie und anderen Rohstoffen nahm das gesamte Jahr über nicht zu. Die Öllager quellen inzwischen über und es liegen fast mehr Tanker als Lager vor Anker, als Tanker die tatsächlich Rohöl transportieren. Auch unsere Großbanken sind stark an diesem Handel beteiligt. Inzwischen besitzen sie durch ihre Töchter und Fonds nicht nur große Mengen an Öl, nein nun wollen sie selbst sogar Förderrechte aufkaufen um die Förderung zu drosseln. Und was tut der Preis? Er steigt das gesamte Jahr über und belegt so die Firmen und Verbraucher quasi mit einer Sondersteuer, die zu einem großen Teil in die Taschen der Banken fließt. Dieses Spiel wird durch die Notenbanken mit fast kostenlosen Krediten finanziert und das letzte Risiko trägt der Steuerzahler, also Firmen und Konsumenten. Dieses Geschäft (auch bei Aktien, Lebensmittel und anderen Rohstoffen) floriert solange es billiges Geld gibt. Damit es weiter billiges Geld gibt, darf die Wirtschaft sich nicht erholen. Die Banken haben es also in der Hand notfalls eine nachhaltig aufkeimende Wirtschaft abzuwürgen. Bis jetzt scheinen sie auch diese Strategie zu verfolgen. Ohne dass es zu Nachfrageerhöhungen kommt, die weichen Indikatoren aber Hoffnung auf eine wirtschaftliche Erholung machen, explodieren die Preise. Ein Schelm, der Böses dabei denkt. Unsere Politik ist offensichtlich unfähig und schaut dem Spiel weiter zu und die überflüssigen Zentralbanken liefern den Treibstoff zum Abzocken der realen Welt.

DAX®-Ergebnis

Die Tabelle zeigt die Entwicklung vom DAX® seit der Januarbewertung 2002. Nach den aktuellen Schätzungen schreibt nur COMMERZBANK mit einem Gewicht von 0,82 % im DAX® Verluste. Deshalb sind KGV(1) und KGV(2) unterschiedlich. Alle Berechnungen berücksichtigen das jeweilige Gewicht der Aktien im DAX®.

In den letzten 12 Monaten zahlten nur COMMERZBANK und INFINEON TECH. keine Dividende (Anteil am DAX® 1,61 %). BEIERSDORF leistete eine Sonderzahlung (sie wird bei der Berechnung der Index-Dividendenrendite berücksichtigt und fällt bei der Kandidatenaufstellung für die Dividendenstrategien unter den Tisch). Es waren im wesentlichen die Kursgewinne von 6,74 % seit unserer Bewertung von Ende September, die zu einer Verringerung der Dividendenrendite geführt haben. Trotzdem lässt die Dividendenrendite klassische sichere Geldanlagen mit Restlaufzeiten von über 10 Jahren hinter sich, von Festgeldern gar nicht zu reden. Das wird bei gleichem Punktepegel im DAX® nicht so bleiben. Einige Firmen haben schon Reduzierungen angekündigt und sollte die Wirtschaft nicht so "gut wie erwartet" laufen, könnten sich noch einige hinzugesellen. Die I/B/E/S- Schätzungen zur Gewinnentwicklung waren in der letzten Bewertung von Ende September zu tief. Die Gewinnerwartung wurde jetzt stark nach oben korrigiert, wahrscheinlich zu stark wie die erneute Abkühlung der wirtschaftlichen Entwicklung im Spätherbst erahnen lässt. Die weltweiten Konjunkturprogramme nehmen in iher Wirkung schon deutlich ab. Die Abwrackprämie hat ein katastrophales Jahr für die Hersteller von Kleinwagen vorbereitet. Die Arbeitslosigkeit wird in voller Breite zunehmen und damit den Konsum weiter schwächen. Die Fachleute sind deshalb darüber zerstritten, ob wir in 2010 ein durchgängiges, wenn auch nur leichtes Wachstum sehen werden oder ob wir in die Rezession zurück fallen werden. Im wesentlichen wurden die Aktienpreise seit März durch den Eigenhandel der Großbanken mittels den sehr billigen Krediten von den Zentralbanken nach oben getrieben. Der DAX® hat seit Jahresanfang um 23,85 % zugelegt und nimmt auf dem aktuellen Pegel eine derartig gute wirtschaftliche Erholung vorweg, die momentan auch bei größtem Optimismus leider noch nicht sichtbar ist. Die für einige Jahre geänderten Bilanzierungsregeln für die Finanzbranche (ein Großteil der Schrottpapiere darf jetzt wieder zum Kaufpreis und nicht mehr zum Marktpreis in die Bilanz) lässt den Gewinn viel höher aussehen als er in Wirklichkeit ist. In diesem Sinne ist ein KGV von deutlich über 13 alles andere als ein günstiger Einstieg auf mittlere Sicht. Auch hat manche überschuldete Firma, der gerade noch in der aktuellen Liquiditätsschwemme und der damit einhergehenden Inflationierung u. A. der Firmenanleihen die Refinanzierung über Neuemissionen gelang, unverantwortlicherweise Dividendenzahlungen angekündigt. Dieses Geld könnte schon bald fehlen.

Im Februar 2009 veröffentlichte  D i e t e r  W e r m u t h  in einem Blog der Zeit eine Abhandlung über ein Buch von Richard Koo, dem Chefökonom des Nomura Research Institute. Es behandelt Entwicklungen, die mit unserer heutigen Situation viele Ähnlichkeiten haben.

Reden wir über Bilanzrezessionen!

Am Mittwoch hat  Ma r t i n  W o l f  in der Financial Times einen Artikel über Balance Sheet-Rezessionen geschrieben und ist mir damit etwas zuvorgekommen. Seit einigen Tagen lese ich in der S-Bahn das im vergangenen Sommer erschienene neue Buch von Richard Koo, dem Chefökonom des Nomura Research Institute. Es heißt “The Holy Grail of Macroeconomics” und ist eine erweiterte und aktualisierte Version seiner bahnbrechenden, wenn auch lange Zeit nicht sehr ernst genommenen Studie zur “Balance Sheet Recession” vom Februar 2003.

Richard Koo schreibt unterhaltsam, belegt alles anschaulich mit empirischem Material und vor allem: Seine Analysen haben sich als außerordentlich wertvoll erwiesen, schon weil es so wenig Vergleichbares über die Prozesse nach dem Platzen von Asset Price-Blasen gibt. An den Universitäten war das Studium der Makroökonomie lange Jahre wenn nicht verpönt, so doch im Vergleich zu Finance und Mikro als ziemlich irrelevant angesehen worden, und dass es so etwas wie eine Depression noch einmal geben könnte, wurde angesichts der angeblich wundervoll funktionierenden Märkte schlichtweg geleugnet. Nun ja, das ändert sich gerade dramatisch

Bernanke, der Chef der Fed und beruflich stark an Makrothemen interessiert, hat einmal angemerkt, dass derjenige den heiligen Gral der Makroökonomie finden wird, der die Vorgänge vor und während der amerikanischen Depressionsjahre schlüssig analysieren kann. Ihm selbst ist es nicht ganz gelungen, obwohl er sich mit dem Thema intensiv auseinandergesetzt hat. Auf die Aussage von Bernanke bezieht sich Koo im Titel seines Buches. Ich finde, dass er darin dem Gral ziemlich nahe kommt (Wie ist das eigentlich, ist in der Mythologie vorgesehen, dass er jemals gefunden wird?) – er studiert nicht nur die Depression der dreißiger Jahre, sondern eine ebenfalls ziemlich traumatische Episode der Wirtschaftsgeschichte, die lange japanische Rezession und Deflation der letzten beiden Jahrzehnte, und kann daher allgemeingültigere Schlüsse ziehen als diejenigen, die nur eine der beiden Krisen analysieren.

Dass Richard Koo so wenig zitiert wird, hat offenbar damit zu tun, dass er nicht in akademischen Zeitschriften veröffentlicht, keinen anspruchsvollen mathematischen Apparat verwendet und dass Japan bisher als Sonderfall angesehen wurde. Der Tenor war ja meist, dass wir, im ökonomisch aufgeklärten Westen, die unglaublichen Fehler Japans nicht wiederholen würden und zudem strukturell viel besser aufgestellt seien.

Der springende Punkt bei Koo ist, dass für ihn die “verlorenen 15 Jahre” Japans keineswegs verlorene Jahre waren. Als die Asset Price-Blasen Anfang der neunziger Jahre platzten, kam es insgesamt zu Vermögensverlusten gegenüber dem Zeitpunkt ihrer größten Ausdehnung von 1.500 Billionen Yen – das entsprach dem Dreifachen des nominalen japanischen Sozialprodukts. Die Amerikaner hatten während der dreißiger Jahre “nur” einen Verlust in Höhe eines jährlichen Sozialprodukts erlitten (dem von 1929). Wenn man sich vor Augen hält, dass das reale Sozialprodukt der USA während der Depression in vier Jahren um insgesamt 46% einbrach und die Arbeitslosenquote auf 25% anstieg, war die durchschnittliche Wachstumsrate Japans von etwas unter 2% pro Jahr (es gab ein paar Minirezessionen zwischendurch) eine richtige Erfolgsstory, ebenso die Tatsache, dass die Arbeitslosenquote in diesen langen Jahren unter 5,5% gehalten werden konnte. Japan hat aus den amerikanischen Erfahrungen gelernt und nicht viel falsch gemacht.

Das Hauptproblem, mit dem die japanischen Wirtschaftspolitiker zu kämpfen hatten, war das Bestreben von Haushalten, Banken und anderen Unternehmen, ihre Schulden abzubauen. Sie hatten während der “Bubblejahre” den Kauf von Aktien, Immobilien (und Anteilen an Golfclubs!) zunehmend mit Krediten finanziert, die Banken waren da nicht kleinlich, und die Produktionsunternehmen hatten in den vorangegangenen langen Jahren der Hochkonjunktur auf Teufel komm raus investiert, ebenfalls zunehmend auf Pump. Als die Blasen platzten, waren sie alle auf einmal finanziell unter Wasser – die Schulden waren höher als der Wert der Aktien und Immobilien, die sie damit finanziert hatten.

Den japanischen Schuldnern ging aber im großen Ganzen nicht das Geld aus, wie Richard Koo betont. Die Arbeitslosigkeit hielt sich ja in Grenzen. Ähnlich war es im Unternehmenssektor: Die Anzahl der Insolvenzen stieg zwar stark an, es kam aber nicht zu einem Flächenbrand. Die Banken hatten nämlich, nicht zuletzt auf Drängen der Regierung, viel Geduld beim Eintreiben ihrer Forderungen und tendierten dazu, im Zweifel die Kredite zu verlängern und die Schuldner so am Leben zu halten (Die Zinsen waren ohnehin schon bald in der Nähe von Null). Dafür wurden die Banken ihrerseits von der Regierung mit nachrangigen Krediten, die Eigenkapitalcharakter hatten, unterstützt.

Sowohl die Haushalte als auch der Staat hatten im Übrigen noch 1990 gewaltige Finanzierungsüberschüsse (10% und 2% des BIP) und standen insofern viel besser da als ihre heutigen Pendants in den USA und Großbritannien. Die Haushalte waren nach dem Crash der Vermögenspreise allerdings gezwungen, ihre Ersparnis zurückzufahren: Trotz Schuldenabbau wollten sie ihren Lebensstandard nicht zu sehr einschränken – was sich aber trotzdem nicht vermeiden ließ. Nach der anhaltenden Schwäche des privaten Verbrauchs zu urteilen, gilt das auch heute noch.

Dass die japanische Wirtschaft nach dem Vermögensschock so gut über die Runden kam, lag sicher nicht allein und auch nicht vor allem an der Geldpolitik. Koo zeigt, dass niedrige Zinsen die Nachfrage und damit die Konjunktur nicht stimulieren können, wenn alle bestrebt sind, erst einmal ihre Schuldenberge abzutragen. Der japanische Unternehmenssektor als Ganzes hatte 1990 noch ein lehrbuchgerechtes Finanzierungsdefizit von etwa 10% des BIP – bis 2004 war daraus im Verlauf der Schuldentilgungsorgie ein Überschuss von rund 8% geworden. Dieser Swing hätte leicht eine Katastrophe auslösen können. Was Japan entscheidend geholfen hat, war die Bereitschaft des Staates, Budgetdefizite gewaltigen Ausmaßes hinzunehmen, ebenso wie es half, dass Herr und Frau Watanabe, die japanischen Müller, Meiers, Schmidts, beschlossen, es mit dem Sparen nicht zu übertreiben. Anders als während der amerikanischen Depression konnte so die gesamtwirtschaftliche Nachfrage einigermaßen stabilisiert werden.

Die Lehre, die daraus zu ziehen ist, und die Koo zieht, lautet: Wenn die Nachfrage nach Gütern und Dienstleistungen wegbricht, weil sowohl die Unternehmen als auch die Haushalte an nichts anderes denken, als ihre individuellen Bilanzen in Ordnung zu bringen, muss der Staat ran. Niedrige Zinsen und eine Stützung des Finanzsektors helfen dabei, sind sogar unverzichtbar, aber ohne einen verschuldungswilligen Staat geht es nicht. Obwohl es wünschenswert wäre, müssen nicht alle staatlichen Ausgaben und Steuersenkungen optimal sein – wichtiger ist, dass überhaupt Ersatz für den Ausfall der privaten Nachfrage geschaffen wird. Wenn der Staat nicht energisch eingegriffen hätte, wäre es auch in Japan zu einer Depression gekommen.

Wie die obigen beiden Graphiken eindrucksvoll belegen, haben Japans Budgetdefizite und staatlichen Schuldenberge bisher nicht dazu geführt, dass die Inflationserwartungen und mit ihnen die Renditen der Regierungsanleihen in die Höhe gegangen sind. Ganz im Gegenteil, sowohl der Yen als auch die Schuldverschreibungen der öffentlichen Hand gelten als die sichersten Geldanlagen überhaupt. Ich denke, die Sache sähe anders aus, wenn Japan nicht ein so großer Gläubiger gegenüber dem Rest der Welt gewesen wäre. Aber Deutschland ist in einer ähnlichen Situation und hat daher beträchtlichen Spielraum. Gerade sind die Renditen der 10-jährigen Bundesanleihen auf 3,00% gefallen, trotz aller Stützungsaktionen und Konjunkturprogramme der Regierung. Auch Euroland als Ganzes steht sehr gut da und hat Spielraum für eine deutlich expansivere Finanzpolitik.

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baer45: Die japanische Krise unterscheidet sich in wesentlichen Teilen von unserer momentanen Krise. Japan war und ist ein Land mit sehr großen Exportüberschüssen. Die USA dagegen sind ein Land mit riesigen Importüberschüssen. Damals war im wesentlichen nur Japan betroffen, heute geht es weit über die USA hinaus. Damals konnte Japan ihre Vermögensblase zum Teil über den Yen Carry Trade exportieren und die Kollateralschäden waren begrenzt. Allerdings ziehen momentan wieder die Probleme, mit der teilweisen Auflösung des Yen Carry Trade (Yen-Aufwertung), nach Hause zurück. Der heutige US-$ Carry Trade, der u. A. den Yen Carry Trade ersetzt, hat jedoch eine ganz andere Größenordnung und erzeugt schon jetzt massiv neue Vermögensblasen und würgt die wirtschaftliche Entwicklung über die Inflationierung der Energie- und Rohstoffpreise ab. Wie sieht die Hilfe aus, wenn die neuen Vermögensblasen platzen werden? Probleme in die Zukunft zu verschieben und sie gleichzeitig zu vergrößern ist selten eine Lösung.

Der DAX®-Verlauf in 2009

Der DAX® ist fair aber nicht preiswert bewertet. Berücksichtigt man die neuen Bilanzierungsregeln für den Finanzbereich könnte er im Bereich von 15 liegen. Einer der 4 Werte dieser Branche schreibt eh schon Verluste und immerhin gehören 2 andere zu den Schwergewichten im DAX®. Insgesamt hat die Finanzbranche ein Gewicht von fast 18 %. Eine gute Einstiegsmarke ist ein KGV im Bereich von 10. Der Verlauf übers Jahr gesehen ist im Nachhinein nicht so überraschend. Spätestens seit dem Frühjahr kaufen die Großbanken im Eigenhandel praktisch alles hoch. Im Spätsommer kam die Maschinerie dann ins Stottern um dann doch noch eine kleine Jahresendrallye hinzulegen. Während dieser Zeit verabschiedeten sich sowohl in den USA als auch bei uns immer mehr Kleinanleger von der Aktienbörse. Viele haben die Nase voll von der hohen Volatilität im letzten Jahrzehnt und haben inzwischen die Illusion verloren, die Aktienanlage könnte eine gute Altersabsicherung sein. Je weiter wir steigen umso mehr Kleinanleger kommen in den Bereich ihrer Einstiegskurse und werden die Flucht ergreifen. Ähnlich verhält sich manche Lebensversicherung und Pensionskasse. Zu guter Letzt machen die Großbanken unter sich aus wer demnächst Pleite gehen wird. Viele Firmen arbeiten an der Reduzierung ihrer Kosten und hoffen so durch die Krise zu kommen. Wir werden deshalb wahrscheinlich jetzt eine Phase erleben in der die Umsätze stärker als die Gewinne fallen werden und damit die Arbeitslosenzahlen stärker zulegen werden. Sollte die eine Hälfte der Wirtschaftsexperten recht bekommen und die Weltwirtschaft fällt in 2010 zurück in die Rezession, sieht es noch mieser aus. Die andere Hälfte der Experten sieht nur ein geringes Wachstum. Nur wenige absolute Optimisten sehen die Wirtschaft brummen. Dabei ist die Lage in den USA, berücksichtigt man die hedonistischen Datenverfälschungen, schlechter wie in vielen anderen Gegenden der Welt. Es ist nicht absehbar, dass der US-Konsument seinen Sparpfad verlassen wird. Damit wird es wahrscheinlich mit dem Auslaufen der Konjunkturprogramme weiter bergab gehen oder es werden massiv neue Konjunkturprogramme aufgelegt, welche die Staatsverschuldungen in noch kritischerere Bereiche treiben werden.

Renditen im DAX® bei langfristiger Anlage

Im Mai 2004 beschäftigten wir uns das erste Mal ausführlich mit der Problematik der langfristigen Spekulation. Seit dem führen wir unsere Tabelle bezüglich Renditen bei langfristigen DAX®-Anlagen weiter und erweitern sie um einen virtuellen Ausstieg am 30.12.2009 (Tagesschlusskurs). Der Einstiegszeitpunkt war jeweils am Jahresanfang:

Es ist ersichtlich, dass der Einstiegs- und der Ausstiegszeitpunkt auch bei der langfristigen Anlage nicht unerheblich ist. Das Gegenteil behaupten nur Verkäufer von Finanzprodukten. Sie wollen ihren Laden nicht immer wieder schließen müssen. Dann gibt es noch viele geistig Minderbemittelte die deren Verkaufsargumente einfach nachplappern. Es ist auch empfehlenswert temporär überhaupt keine Aktien zu besitzen. Das kann die Rendite erheblich heben (Michael O'Higgins). Ein akzeptables "Timing" ist und bleibt das A und O der Aktienanlage.

Rangfolge - Dividendenstrategie (Burr/Graham)

Die Kandidaten:

Man sollte nachfolgende Tabelle mit genügender Vorsicht genießen. Zu Empfehlen ist auf jeden Fall die Lektüre von Bärische Warnungen unter Strategien.

Die Bewerber:

Anleger in andere Varianten der Dividendenstrategie, können sich diese sehr einfach aus obigen Tabellen zusammenstellen. "Top 12" entspricht Rang 1 bis 12. "Top 5" entspricht Rang 1 bis 5.

Rangfolge - Dogs of the ... - Low Five (O'Higgins)

Die Kandidaten:

Man sollte nachfolgende Tabelle mit genügender Vorsicht genießen. Zu Empfehlen ist auf jeden Fall die Lektüre von Bärische Warnungen unter Strategien.

Die Bewerber:

Rangfolge nach Gewicht

Die 10 größten Aktiengesellschaften haben heute im DAX® ein Gewicht von 71,67 %. Ihr Anteil hat, seit unserer Bewertung Ende September 2009, geringfügig zugenommen. Im gleichen Zeitraum hat das Gewicht der Technologie (DT.TELEKOM + INFINEON TECH. + SAP + SIEMENS = 21,72 %) abgenommen. Zu den "billigen" Teilnehmern gehören durchgehend die DEUTSCHE BANK, ALLIANZ und MUENCH.RUECKVERS. COMMERZBANK steht außerhalb und ist unzweifelhaft eine Zombiebank unter staatlichem Einfluss. Wenn man bedenkt, dass die Kurse hauptsächlich durch den Eigenhandel der Banken angetrieben werden, wirft dies einen erleuchtenden Schein auf diese Branche. Die Banken wissen welchen Schrott sie den Versicherungen verkauft haben. Sie haben daher eine Ahnung welche Leichen in eigenen und fremden Kellern liegen. Scheinbar stinken diese bis in die Vorstandsetage hoch. Es ist bekannt, dass Banken Hochhäuser lieben und der Vorstand sitzt meistens ganz oben.

Einzelergebnisse 2009

Dieses Jahr war es kein Ding der Unmöglichkeit unseren Index zu schlagen. Immerhin lief die Hälfte der Mitglieder besser. Die beiden Spitzenreiter (INFINEON TECH. und DEUTSCHE BANK) hatten wahrscheinlich aber nur sehr Mutige im Depot. Die überwiegende Mehrheit der Fonds hat es dieses Jahr wieder nicht geschafft den Index zu schlagen. Da war man sicherlich mit einem Index-ETF besser aufgehoben. Eine glückliche Hand hatten sicherlich jene, die im März/April eingestiegen sind und jetzt jederzeit zur Flucht bereit sind. Wer jetzt noch auf mittlere Sicht einsteigen will ist außergewöhnlich mutig und wird sehr viel Glück brauchen. Aber unmöglich ist nichts!

Kurzer Blick auf den Chart

REX®: Deutscher Rentenindex (hier Performanceindex, also inklusive Zinsen)
DAX®: Deutscher Aktienindex (hier Performanceindex, also inklusive Dividenden)

Der langweilige Rentenindex schlägt in den verflossenen 10 Jahren den DAX® überdeutlich. Dabei hätte der Investor auch noch wesentlich ruhiger schlafen können. Die Aussage "die Aktienanlage ist immer die performantere Anlage" stimmt also offensichtlich nicht. Die Verkäufer von Aktienfonds wollen damit die Anleger nur in eine überteuerte Anlage locken. Wenn man zu einem anderen Zeitpunkt als hier angegeben in den DAX® eingestiegen wäre, hätte der DAX® den Deutschen Rentenperformanceindex geschlagen. Dieses Timing ist aber, nach Aussage der Aktienfondsverkäufer, nicht möglich. Sie wollen eben immer was verkaufen - ob sinnvoll oder nicht. Daraus kann man nur den Schluss ziehen: Finger weg von derartig überteuerten Produkten! Wenn man sich ein akzeptables Timing zutraut (es muss nicht optimal sein), kauft man zum gegebenen Zeitpunkt Aktien oder ETF's. Schon beim Kauf an die Ausstiegsstrategie denken! Wer sich das nicht zutraut bleibt besser vom Aktienmarkt fern. Auch Produkte die in ihren Regelwerken ein sinnvolles Timing über eine hohe Aktienquote verhindert haben sind nicht sinnvoll. Dies bedeutet aber nicht, jetzt in Rentenpapiere einzusteigen. Die Preise sind momentan außergewöhnlich hoch, können aber noch weiter steigen aber auch deutlich zurückgehen. Man muss also entscheiden, ob in absehbarer Zeit eine Deflation oder Inflation wahrscheinlicher ist. Wie bei Aktien gibt es die sinnvolle Wahl zwischen dem Kauf vom Index (ETF) oder von Einzelwerten. Volatilitäten können auch am Rentenmarkt erheblich sein.

Résumée

Den großen Banken steht weltweit sehr billiges Geld von den Zentralbanken zur Verfügung. In den USA zu einem Zins von fast 0%. Dabei ist die Menge kaum begrenzt. Diese großen Banken und ihre Hedge-Fonds sind momentan die Hauptakteure an allen Börsen. Sie stehen hinter dem Großteil des Handels. Davon fällt inzwischen an den Aktienbörsen über die Hälfte an den automatisierten Handel dieser Gruppe. Sie treiben die Anleihe-, Aktien-, Rohstoff- und Energiepreise, ohne einer andeutungsweisen Beachtung der fundamentalen Lage oder der mittleren Zukunftsaussichten, in die Höhe. Da ein Großteil dieses Geldes aus den USA kommt (von allen Banken die bei der Fed tanken dürfen), führt das zu einer entsprechenden Schwächung des US-$.

Da bekanntlich an den Börsen nur die Minderheit gewinnen kann ist dies ein sehr gefährliches Spiel. Wenn diese Blase platzt werden wieder etliche Banken beim Steuerzahler um Hilfe betteln müssen. Mit dem Hochtreiben der Kurse hoffen unsere Banken Weitere vom "Seitenaus" in den Markt zu locken um diesen die Aktien überteuert verkaufen zu können. Wenn es abwärts gehen sollte, wird ein riesiges Gedränge am Ausgang herrschen und nicht jeder wird rechtzeitig den Ausstieg schaffen

Dieses Spielchen ("Reise nach Jerusalem") endet erst

• wenn einer ausreichende Zahl an Großbanken das Spiel zu gefährlich wird und sie sich in Sicherheit bringen
• oder wenn die Politik nicht mehr zuschaut und durch Regulierungen dieses Spekulieren auf Risiko des Steuerzahlers unterbindet
• oder wenn die Zentralbanken die Zeit mit dem "Gratisgeld" beenden sollten.

Die potentiell plötzliche Trendwende wird für keinen vorher ersichtlich werden. Der automatisierte Handel, der inzwischen mehr als die Hälfte ausmacht und bei dem die Haltezeit von Aktien im Sekundenbereich liegt und zu keiner Anhäufung von Aktien führt, hüllt alles in Nebel. Kein Außenstehender kann deshalb den Markt bewerten. Nur die Großbanken wissen durch die Aufträge die sie bekommen, wohin der restliche Markt hin tendiert, vergleichbar einer Pokerpartie, bei der ein Spieler immer die Karten der Mitspieler sieht.

Schon länger Investierte können weiter investiert bleiben, sollten aber eine klare Ausstiegsstrategie haben und sich auch daran halten. Sie müssen jederzeit ausstiegsbereit sein. Bei den aktuellen Preisen jetzt noch auf mittlere Sicht einzusteigen ist risikoreich und damit die Wahrscheinlichkeit von Verlusten erheblich.