02.04.2007: DAX®-Bewertungen

Bewertung zum 30.03.2007

Nach 4 erfolgreichen Jahren steigt der DAX® auch im 5. Jahr in Folge. Seit Ende 2006 legte unser Blue Chip Index um 320,11 Punkte zu (+4,85 %). Auf das gesamte Jahr hochgerechnet würde er am Jahresende den Pegel von 8000 Zählern kitzeln. Seit Anfang des Jahres stieg der Pessimismus täglich an und er entlud sich Ende Februar in einer Korrektur. Von seinem Jahreshoch mit 7027,59 Punkten stürzte der DAX auf 6.447,70 Punkte ab. Dieser Absturz war harmlos, wenn man bedenkt wie viele die Korrektur förmlich herbei sehnten. Unser Index erholte sich unheimlich schnell und hat zwischenzeitlich das alte Jahreshoch im Visier. Allerdings sind sowohl die politischen wie auch die wirtschaftlichen Zeiten unruhiger geworden. Eine Wette, dass es im alten Aufstiegstempo weiter geht, sollte man deshalb nicht abschließen. Die Stimmung ist weiterhin trüb. Der DAX® hat sich in diesem Quartal weiter verbilligt und wir erwarten eine außergewöhlich reiche Erntesaison (Dividenden) und gute Quartalsberichte. Er hätte, aus fundamentaler Sicht, Luft nach oben. Die Börsen in den USA dürfen allerdings nicht einbrechen.

Ausgangsdaten

Basis sind die Xetra®- Schlusskurse vom 30.03.2007. Die Kurse und das jeweilige Gewicht einer Aktie im DAX® sind von der Deutschen Börse. Die Dividenden mit denen die berechnet wird, das aktuelle (Basis: Ende März 2007) der Aktien und die sind aus der Süddeutschen Zeitung (Schätzungen IBES - Quelle Thomson Financial/Datastream). Die DAX®-Bewertung wird gewichtet ausgeführt ( siehe ). D.h. eine Aktie mit sehr großer Marktkapitalisierung geht stärker in das Ergebnis ein als eine Aktie mit einer weit geringeren Marktkapitalisierung. Seit dem 24.06.2002 wird dabei nur noch der so genannte frei handelbare Anteil berücksichtigt. Dieser Anteil wird regelmäßig überprüft und verändert damit ebenso wie der Kurs das Gewicht der Aktie im DAX®. Weitere Regeländerungen gab es zum Oktober 2006. Seitdem muss der Firmensitz nicht mehr in Deutschland sein und das Gewicht wird bei 10% gekappt.

Im ersten Quartal 2007 wurde der DAX® nicht umgestellt. Wir werden im Laufe des Jahres mindestens eine Umstellung erleben. Die ALTANA AG hat die ALTANA Pharma AG und damit das gesamte Pharmageschäfts an die dänische Nycomed zum 31.12.2006 veräußert. Der vorläufige Veräußerungserlös beträgt ca. 4,6 Mrd. €uro. Der Veräußerungserlös wird als Sonderdividende in der Höhe von ca. 32 €uro ausgeschüttet werden (Kurs aktuell: 48,62 €uro). Die ALTANA AG wird sich zukünftig auf das Spezialchemiegeschäft konzentrieren. Nach der Dividendenausschüttung im Mai 2007 ist ALTANA hinsichtlich der Marktkapitalisierung ein MDAX-Kandidat. Aufgrund der so genannten "Fast Exit" Regel könnte über einen Titelaustausch und damit ein Ausscheiden von ALTANA aus dem DAX bereits Mitte Juni entschieden werden. Der nächste ordentliche Anpassungstermin ist im September 2007. Da sich die Auszahlung der Sonderdividende auf Mai verschob fiel der ursprünglich angedachte "Fast Exit" zu Ende März aus.

Umlaufrendite, €/US-$ und Rohölpreis

Für Zinsanleger bleibt die Luft dünn. Auch für dieses Jahr rechnen Analysten mit steigenden Renditen und folglich mit fallenden Kursen. Die prognostisierte Entwicklung hat auch eingesetzt und wurde nur durch die Korrektur an den Aktienmärkten Ende Februar unterbrochen. Dieses Jahr könnte eine teilweise Auflösung des Yen Carry Trade die Umlaufrendite zusätzlich stärken.
 
Seit unserer letzten Bewertung Ende 2006 gab es eine weitere Zinserhöhung durch die EZB. Seit dem 14. März, nach mittlerweile sieben Zinserhöhungen in Folge, beträgt der Mindestbietungssatz für die Hauptrefinanzierungsgeschäfte des Eurosystems 3,75 % (für Spitzenrefinanzierungsfazilität 4,75 % und für die die Einlagefazilität 2,75 %). Mit eine weiteren Erhöhung um 25 Basispunkte ist im Sommer zu rechnen. In den USA gab es zwischenzeitlich keine weiteren Erhöhungen. Nach der 17. Erhöhung des Leitzinses Ende Juni 2006 in Folge auf 5,25%, scheint in den USA der Gipfel erreicht zu sein. Seitdem hat das Federal Open Market Committee (FOMC) der US-Notenbank den kurzfristigen Leitzinssatz erwartungsgemäß bei 5,25% belassen. Die Hoffnungen auf baldige Zinssenkungen durch die FED in den USA kann baer45 nicht teilen. Die Kerninflation ist mit 2,7 % zu hoch und der Inflationsdruck hält an. Sollte der Rohölpreis weiter auf dem heutigen hohen Niveau verharren oder eventuell noch ansteigen, wird eine Zinssenkung für diesen Sommer unwahrscheinlich. Für den April und Mai rechnet er auf jeden Fall mit einem gleich bleibenden Zins in den USA. Die Tagesgelder haben noch nicht voll auf die letzte Zinserhöhung der EZB reagiert. Die Spitzensätze liegen aktuell bei 2,7 bis 3,6 %. Zahlt Ihre Bank weniger? Wenn ja, tragen Sie Ihre Tagesgelder zur Konkurrenz! Die Rendite bei Bundesschatzbriefen ist beim Typ A (6 Jahre) angestiegen und beim Typ B (7 Jahre) gesunken. Sie rentieren momentan mit 3,74 respektive 3,79 %. Die Zinskurve bleibt flach. Man sollte deshalb sein Geld höchstens für einen Zeitraum von 1 bis 2 Jahre anlegen. Staatsanleihen liefern für diesen Zeitraum ca. 4 %. Wenn die Aktienmärkte nicht weg brechen werden die kurzfristigen Zinsen weiter anziehen.

In den USA kriegt man momentan für Tagesgelder 5,31%. US-Staatsanleihen (Treasury Note) rentieren bei 5 Jahren mit 4,54%, bei 10 Jahren mit 4,65% und bei 30 Jahren mit 4,85%. Das Zinsniveau dort unterscheidet sich immer noch deutlich zum Zinsniveau im €uroraum. Eine ganz andere Welt ist Japan. Für kurzfristige Geldanlagen gibt es 0,7 % und für 10-jährige Staatsanleihen 1,62 %.

Nach einem kurzen Einbruch im Januar strebt der €uro wieder nach Norden. Jedes noch so geringe Anzeichen einer Abschwächung der US-Konjunktur führt zu einem Ausbruchversuch. Momentan spekulieren viele Marktteilnehmer für Juni mit einer Zinsanhebung der EZB und einer Zinssenkung durch die Fed. Der Zinsabstand zwischen €uro und US-$ würde sich dann um weitere wahrscheinlich 50 Basispunkte verringern und den €uro weiter nach Norden treiben. Beide Zinsveränderungen sind allerdings nicht garantiert. In den USA ist der Inflationsdruck im Gegensatz zu Europa sehr groß. Beide Zinsveränderungen könnten also ausfallen. Nur ein starker Einbruch der Konjunktur in den USA würde die Fed trotzdem zu einer Zinssenkung zwingen. Allerdings würde damit auch wieder die Immobilienblase in den USA gefüttert. Wahrscheinlich laufen die nächsten Monate die europäischen Aktien weiterhin besser als die US-Amerikanischen. Auch das wird den US-$ nicht stützen. Auf längere Sicht wird der US-$ weiter abwerten. Nur so kann man die nachhaltigen US-Handels- und Leistungsbilanzdefizite in den Griff zu kriegen. Hoffentlich geht die Abwertung in kleinen Schritten vor sich. Ansonsten wäre mit einem größeren Trubel in den Finanzsystemen zu rechnen. Auf jeden Fall ist ein Urlaub in den USA fast schon ein Zwang. Bezüglich Aktien muss man festhalten, dass die einheimischen Papiere immer noch günstiger als die US-amerikanischen Aktien bewertet sind. Das könnte bedeuten, dass der Spruch "Bleibe im Land und ernähre dich redlich" auch in diesem Jahr seine Gültigkeit behält.

Der sehr schwache Winter im Dezember in den wichtigsten Industrienationen sorgte für einen Verfall der Rohölpreise bis Mitte Januar. Dann setzte in Nordamerika eine große Kältewelle ein und verteuerte den Ölpreis. Mit dem Ende der Kältewelle begann wieder der Verfall der Preise und wäre wahrscheinlich weiter gegangen. Als erste zündelte dann Russland mit seinen Raketenlieferungen an den Iran und der mentalen Unterstützung des dortigen Regimes. Der Iran fühlte sich damit mutiger und provozierte am Tage der UN-Beschlüsse über die Sanktionen mit der Gefangennahme der britischen Grenzkontrollen im Irak. Beide Länder sind große Ölexporteure. Ein Schelm, wer Böses dabei denkt. Dadurch ist der Irankonflikt wieder in den Fokus der Öffentlichkeit geraten und treibt den Rohölpreis. Viele fürchten, dass es noch in diesem Jahr zu einem heißen Konflikt kommen könnte. baer45 glaubt nicht daran. Zuerst versucht die Weltgemeinschaft den Iran mit Sanktionen auf Linie zu bringen, dann findet der amerikanische Präsidentenwahlkampf statt und dann braucht der neue Präsident/-in eine gewisse Einarbeitungszeit. Nur wenn der Iran noch größere Provokationen vom Stapel lässt (z. B. die Sperrung der Straße von Hormuz), ist ein frühzeitigerer Konflikt denkbar. Sollte der Iran wieder aus dem Fokus geraten und die Weltkonjunktur kühlt, wie erwartet, in den nächsten 6 Monaten leicht ab, ist mit sinkenden Preisen zu rechnen. Ein sinkender Rohölpreis bedeutet leicht sinkende Zinsen in den USA. Ein steigender Ölpreis wird den Inflationsdruck weltweit erhöhen und die wirtschaftliche Entwicklung abschwächen.

DAX®-Ergebnis

Die Tabelle zeigt die Entwicklung vom DAX® seit der Januarbewertung 2002. Kein Unternehmen schreibt Verluste und deshalb sind KGV(1) und KGV(2) identisch. Alle Berechnungen berücksichtigen das jeweilige Gewicht der Aktien im DAX®.

In den letzten 12 Monaten hatten wir einen Dividendenausfall bei INFINEON TECH. (Anteil am DAX®: 1,20%) zu beklagen. Sonst gab es fast durchgängig kräftige Dividendenerhöhungen und sogar eine Sonderzahlung durch E.ON (sie wird bei der Berechnung Index-Dividendenrendite berücksichtigt und fällt bei der Kandidatenaufstellung für Dividendenstrategien unter den Tisch). Die Sonderzahlung übertraf die Dividende deutlich. Die Sanierungsarbeiten in den Firmen und die gute Weltkonjunktur tragen Früchte. Die Gewinne sind zweistellig gewachsen. Die weiteren Kurssteigerungen haben die Dividendenrendite etwas reduziert. Sie bietet immer noch weit mehr als viele Banken für die kurzfristige Geldanlage bereit sind zu zahlen. Sie sollte auf keinen Fall ignoriert werden. Für die bevorstehende Erntesaison haben schon einige Firmen Dividendenerhöhungen angekündigt. THYSSENKRUPP und SIEMENS haben im Januar schon höhere Dividenden gezahlt. TUI hat angekündigt keine Dividende zahlen zu wollen.

Trotz weiteren Kurssteigerungen hat sich die Bewertung des DAX® verbessert. Er ist vom Bereich der fairen Bewertung in den Bereich der etwas preiswerteren Bewertung eingetreten. Berücksichtigt man mögliche Effekte der Rechnungslegung nach IAS/IFRS gegenüber der früheren HGB-Methode, bleibt der DAX® trotzdem äußerst fair bewertet. Ein weiterer Kursanstieg ist aus fundamentaler Sicht erlaubt. Sollten die Zinsen auf dem heutigen niedrigen Niveau verharren, ist der DAX® immer noch bezahlbar. Er ist immer noch wesentlich günstiger bewertet als der S&P500. Die sauber bilanzierten Gewinne seiner Teilnehmer sind immer noch höher als die Proformaergebnisse der Teilnehmer bei seinem amerikanischen Konkurrenten. Trotzdem werden diese den weiteren Weg vorgeben. Ein Kurseinbruch in den USA würde auch den DAX® nach Süden treiben. Ein seitwärts gerichteter Kursverlauf in den USA wird in Europa zu Kurssteigerungen führen.

Der Currency Carry Trade

Als Currency Carry Trade (auch CCT) bezeichnet man eine Anlagestrategie auf dem Devisenmarkt. Dabei nimmt der Investor in einer Währung mit vergleichsweise niedrigen Zinsen einen Kredit auf. Das so aufgenommene Geld investiert er gleichzeitig in einer Währung mit vergleichsweise hohen Zinsen.
 
Die Rendite der Currency Carry Trades setzt sich aus zwei Komponenten zusammen: zum einen die Differenz zwischen Haben- und Sollzins, zum anderen der Ertrag aus der Wechselkursentwicklung. Während Zinsschwankungen über festverzinsliche Geschäfte eliminiert werden können, erlauben Terminmarktgeschäfte einen Wegfall des Wechselkursrisikos. Die Sicherungsgeschäfte können bei manchen Konstellationen die potentielle Rendite ganz auffressen und werden dann nicht getätigt. In derartigen Konstellationen muss man im Falle des Falles schnell raus.

Relevanz von Currency Carry Trades

Gemäß der Zinsparitätentheorie dürften sich derartige Anlageformen aufgrund der einsetzenden Arbitrage nicht rechnen. Entgegen der von der Theorie vorhergesagten fehlenden Rentierlichkeit haben sich Currency Carry Trades in den letzten Jahren jedoch als hochprofitabel erwiesen. Die Deutsche Bundesbank hat in einer Studie theoretisch in der Spitze eine Jahresrendite von 71 Prozent errechnet - zeitweilig berechnete sie aber auch jährliche Verluste von bis zu 20 Prozent. Im Durchschnitt hätte man mit Currency Carry Trades jedoch eine jährliche Rendite von 15 Prozent erwirtschaften können.

Der Yen Carry Trade

Die japanische Notenbank versuchte seit Beginn der Neunziger-Jahre, mit nahezu auf Null reduzierten Langfristzinsen die Wirtschaft mit so viel Liquidität zu versorgen, dass die stark deflatorischen Tendenzen kompensiert werden konnten. Sicherlich fragte sich mancher der japanischen Notenbankiers, warum dieses bis dahin so untrügliche Konzept in Japan keine Früchte trug? Heute wissen wir, der Yen Carry Trade war hauptsächlich daran schuld. Warum? Durch die Internationalisierung der Finanzmärkte nahmen mehr und mehr Schuldner billige Kredite in Yen auf. In Deutschland wurden damit z. B. Immobilien finanziert. In Europa und den USA wurden und werden höherverzinsliche Renten und Aktien gekauft. In Südkorea wurde eine riesige Immobilienblase erzeugt. Nur ein relativ geringer Teil dieser umfangreichen Kredite floss in die japanische Wirtschaft zu dem eigentlichen Zwecke der Industriestimulation.
 
Nun hat die japanische Notenbank die Zinsen angehoben und die Notenbanken der Industriestaaten wollen gegensteuern. Es geht die Furcht um, die potentielle Auflösung des Yen Carry Trade könnte zu ruckartig vor sich gehen und die Finanzmärkte gefährden. Die Auflösung würde zu einer Stärkung der japanischen Währung führen und damit weitere Auflösungen erzwingen. Die Kreditaufnahmen hatte zu einer in Japan gern gesehen Schwächung des Yen geführt.
 
Eine Auflösung dieser Geschäfte (CCT) würde sicherlich die Aktienkurse drücken und die Zinsen an den Rentenmärkten nach oben treiben. Japan würde an Exportstärke verlieren. Die sinkenden Renten- und Aktienkurse würden den Ausstieg noch beschleunigen. Die Letzten würden die Hunde beißen - respektive pleite gehen. Als Beispiel mag der Zeitraum von 1989 bis 1991 dienen, als die japanische Notenbank aufgrund der Überhitzung in den Immobilien- und Aktienmärkten den Leitzins vom 4 auf über 8 Prozent verdoppelte. Der Yen Carry Trade wurde daraufhin pulverisiert. Nicht zufälligerweise kam es zu einer Bankenkrise in den USA und zu einer Rezession in 1990/91.
 
Das andere Risiko des CCT ist die Entwicklung der Währungsrelationen. Verliert die Währung, in der man den Kredit investiert hat an Wert, kann man gezwungen werden den CCT aufzulösen. Hier gibt es ein Beispiel, das wirklich ernst ist. In Südkorea hat sich die letzten Jahre eine riesige Immobilienblase, finanziert durch billige Yen-Kredite, ausgebildet. Diese Yen's sind dann weiter in Privathände geflossen. Der Won schwächelt inzwischen stark gegenüber dem Yen. Hier besteht eine realistische Gefahr (Wahrscheinlichkeit 30 %), dass der Yen Carry Trade noch in diesem Jahr zusammenbrechen könnte und in Südkorea eine Finanzkrise auslösen würde.

Rangfolge - Dividendenstrategie (Burr/Graham)

Die Kandidaten:

Man sollte nachfolgende Tabelle mit genügender Vorsicht geniessen. Zu Empfehlen ist auf jeden Fall die Lektüre von Bärische Warnungen unter Strategien.

Die Bewerber:

Anleger in andere Varianten der Dividendenstrategie, können sich diese sehr einfach aus obigen Tabellen zusammenstellen. "Top 12" entspricht Rang 1 bis 12. "Top 5" entspricht Rang 1 bis 5.

Rangfolge - Dogs of the ... - Low Five (O'Higgins)

Die Kandidaten:

Man sollte nachfolgende Tabelle mit genügender Vorsicht genießen. Zu Empfehlen ist auf jeden Fall die Lektüre von Bärische Warnungen unter Strategien.

Die Bewerber:

Rangfolge nach Gewicht

Die 10 größten Aktiengesellschaften haben heute im DAX® ein Gewicht von 68,166%. Ihr Anteil hat, seit unserer Bewertung Ende 2007, leicht abgenommen. Im gleichen Zeitraum hat das Gewicht der Technologie (DT.TELEKOM + INFINEON TECH. + SAP + SIEMENS = 19,41%) weiter abgenommen. Die MÜNCHNER RÜCK hätte fast zurück in die Titanenliste gefunden. SAP hätte etwas mehr schwächeln müssen. Die MÜNCHNER RÜCK gehört immer noch zu den "billigen" DAX®-Teilnehmer so wie auch viele andere Versicherungs-/Finanzwerte. Die Anleger mistrauen momentan allen Versicherungen und international tätigen Finanzkonzernen (Immobilienkrise, Kredite an Hedge Fonds und Private Equity, CCT). Ein KGV auf weiter exotisch hohem Niveau (>= 20) hat nur die SAP und die DEUTSCHE BÖRSE. Man sieht daran, dass die Spekulanten sich mental noch nicht vollständig von der alten Technologie-Blase verabschiedet haben. Eigentlich sind die Fusionsspekulationen zur DEUTSCHE BÖRSE geplatzt. Aber die Spekulanten scheinen noch zu hoffen.

Kurzer Blick auf den Chart

Wir stoßen in höhere Regionen vor und damit wird der Markt wackeliger. Eine größere Korrektur im Mai 2006 wurde vorzüglich verdaut. Für dieses Jahr erwartete die Spekulantenfamilie eine vergleichbare Korrektur oder gar noch Schlimmeres. War die Korrektur, die Ende Februar einsetzte und bis heute praktisch verdaut ist, das befürchtete respektive herbei gesehnte Ereignis? Trotz oder gerade wegen der trüben Stimmung erwiesen sich die Märkte als sehr stabil. Laut CONGNITREND vom 28. März spiegelt sich die momentane Stimmung in einem Anteil von 38 % Bullisch, 37 % Bärisch und 25 % Neutral. Eine Stimmungslage, die auch weiter für steigende Kurse sorgen müsste.
 
In der bevorstehenden Berichtsaison werden die DAX®-Unternehmen gute Ergebnisse vorlegen und ihre Bewertung damit nochmals verbessern. Der Konsens unter den Volkswirten erwartet, dass der aktuelle Konjunkturzyklus noch ca. 2 bis 3 Jahre andauert. Die Gewinne der Unternehmen werden allerdings nicht mehr zweistellig steigen. Im weiteren Jahresverlauf wird mit einer Abkühlung gerechnet. Am Jahresende soll die Konjunktur dann wieder anziehen. Allerdings gibt es Risiken, die zu einer wesentlich stärkeren Abkühlung führen könnten. Sollten die Gewinne sinken, werden sich die Bewertungen rapide verschlechtern. Zu diesen Risiken zählen, neben unseren üblichen Kandidaten im internationalen Finanzsystem, der Yen Carry Trade, die US-Immobilienkrise und die Rohölpreisentwicklung. Letztere wird wahrscheinlich maßgeblicher sein und stark von der Entwicklung im Nahen und Mittleren Osten abhängen.
 
An der Börse wird allerdings nicht die zurückliegende oder aktuelle sondern die zukünftige Situation bewertet. Je höher die Kurse steigen umso misstrauischer wird die Spekulantenwelt und sie fängt an negative Nachrichten stärker in den Fokus zu stellen. So werden wir sicherlich laufend übertriebene Aussagen bezüglich des Yen Carry Trade und der US-Immobilienkrise lesen. Treten in einer derartigen Stimmungslage etwas bösartigere Ereignisse wie Ende Februar auf, kann dies einen massiven Absturz auslösen. Man sollte deshalb die eigene Ausstiegsstrategie überprüfen respektive in Erinnerung rufen und die Pferdchen weiter laufen lassen. Es ist noch ein erklecklicher Gewinn möglich aber nicht sicher.
 
Soll man jetzt noch einsteigen? Der DAX® ist äußerst fair bewertet. Das US-amerikanische Vorbild S&P500 ist teurer, allerdings unter dem amerikanischen Blickwinkel noch im oberen Bereich der "fairen" Bewertung. In der Praxis enteilen die Kurse immer wieder der fairen Bewertung. Mal nach Norden, mal nach Süden. Kaufen tut man Aktien im Regelfall wenn sie "billig" sind oder besondere Chancen lauern. Billig sind die Aktien allerdings heute nicht mehr und das Verhältnis Chance/Risiko wird täglich schlechter. Einer der bis heute nicht eingestiegen war und jetzt unbedingt einsteigen will wäre ein typischer Indikator für eine "Milchmädchenhausse". Weil er den Einstieg total verpennt hatte, wird er die Ausgangstür zum gegebenen Zeitpunkt nicht finden. Da ist sicherlich die Frage erlaubt, ob er nicht besser auf den nächsten größeren Kurseinbruch warten soll. Er kommt so sicher wie das "Amen" in der Kirche.